（原標題：IPO審核案例觀察：“三類股東”問題處理前景難言明朗）

“三類股東”指的是資管計劃、契約型基金或信托產品。自去年初，“三類股東”問題浮出水面后，相關問題一直是擬IPO企業(yè)的心頭病。

時至今日，僅有兩家公司攜帶“三類股東”成功過會并完成新股發(fā)行。但21世紀經濟報道曾在《嵌套資管計劃？海辰藥業(yè)闖關IPO“不可簡單復制”》，以及《新三板三類股東再露面 頻繁交易歷史不構成障礙》兩篇中均指出，海辰藥業(yè)以及長川科技（300584.SZ）的案例在一定程度不具有參考意義。

近期，有關“三類股東”的情況再有更新，如在新三板掛牌企業(yè)佩蒂股份的首發(fā)申請反饋中監(jiān)管層首次對新三板企業(yè)三類股東情況予以提示。

但從研究員從多方了解到的最新信息表明，有關“三類股東”的處理前景并不樂觀。

“三類股東”正式亮相反饋意見

5月10日，新三板掛牌企業(yè)佩蒂股份（832326）正式通過發(fā)審委審核，成為年內第六家成功通過發(fā)審會的新三板掛牌企業(yè)。

據了解，佩蒂股份本次擬在深交所創(chuàng)業(yè)板IPO上市，發(fā)行股數不超過2000萬股，發(fā)行后總股本8000萬股，計劃募集資金不超過3.98億元，用于“年產3000噸畜皮咬膠生產線技改項目”、“年產2500噸植物咬膠、500噸營養(yǎng)肉質零食生產線項目”、“研發(fā)中心升級改造項目”、“營銷與服務網絡建設項目”及“補充流動資金項目”。

事實上，佩蒂股份在此次提交的申請材料中并沒有涉及新三板的部分，因此其新三板掛牌企業(yè)“身份”成為證監(jiān)會對其首發(fā)申請反饋中的重點問題，監(jiān)管層甚至在反饋中表示“發(fā)行人是新三板掛牌企業(yè)，但申請文件中未披露相關情況”。

針對佩蒂股份，監(jiān)管層提出了三項專屬問題。分別是：

補充披露在新三板的掛牌時間及履行的程序，掛牌后在運營、股份轉讓、信息披露等方面的合法合規(guī)性，是否存在違法違規(guī)情形，是否存在本次發(fā)行上市的實質性障礙；說明在掛牌期間的所有公開披露信息與本次創(chuàng)業(yè)板上市申請文件及招股說明書披露內容的差異；

以及首次出現在反饋中的“三類股東”問題。證監(jiān)會在反饋中要求佩蒂股份補充披露直接或間接股東中是否存在資管計劃、契約型基金或信托產品，說明相關產品作為發(fā)行人股東的適當性，并請保薦機構、律師核查并發(fā)表意見。

盡管在佩蒂股份之前已經有5家新三板公司通過了發(fā)審會，但研究員在查閱了相關材料后發(fā)現，上述涉及三類股東的反饋表述尚屬首次。

此前包括非新三板掛牌公司涉及三類股東以及新三板公司的反饋中，被問詢的問題是：“要求中介機構核查“發(fā)行人歷史上及目前是否存在委托持股，信托持股及利益輸送情形”。

“佩蒂股份反饋文件出來的時候我們還是比較驚訝的，這和此前監(jiān)管層的表述有一定的區(qū)別。”5月11日，一位華龍證券承做新三板的人士表示。

但遺憾的是，盡管在佩蒂股份的反饋中被問及三類股東的問題，但由于佩蒂股份的股東結構中并不包含三類股東，因此佩蒂股份無論是從反饋還是過會結果方面都無法給后續(xù)的企業(yè)提供案例性的參考。

更有觀點認為，正是由于佩蒂股份沒有攜帶三類股東才能以如此之快的速度通過發(fā)審會。

值得注意的是此前攜帶三類股東成功過會的海辰藥業(yè)以及長川科技均不是新三板掛牌企業(yè)，也就說新三板掛牌企業(yè)中尚未有一例可作為三類股東的參考。

處理前景并不樂觀

與佩蒂股份快速過會形成鮮明相對比的是，包括海容冷鏈（830822），明德生物（430591）等一眾攜帶三類股東的新三板擬IPO企業(yè)，其比佩蒂股份更早提交申請獲得反饋，但至今尚未有進一步審核結果。

根據21世紀資本研究院統(tǒng)計，此次佩蒂股份過會后，證監(jiān)會擬IPO企業(yè)中來自新三板的在審企業(yè)還有90家，在此之前排隊靠前涉及三類股東問題的公司無一例外均沒有進一步進展。

前述華龍證券人士便表示：“從目前的情況來看，這些新三板企業(yè)像是被擱置了一樣。如果單是一家情況還可能存在其他情況，但如此多數量的企業(yè)均沒有下一步進展，很有可能目前三類股東的問題仍沒有一個清晰的說法?！?/p>

而21世紀資本研究院的研究員在調查以及同相關公司的溝通中了解到，涉及三類股東問題的部分公司早在反饋之初，便已經將相關穿透核查的結果進行了反饋，但時至今日尚未有進一步的答復。

“目前公司想在擬IPO之前處理三類股東，但是處理成本不小，希望可以根據目前的新情況選擇下一步的方向。然而最新的情況又讓我們進退兩難，一方面還是有攜帶三類股東的公司成功過會，但一方面新三板這邊又擱淺了很多涉及三類股東的公司。”5月10日，北京地區(qū)一家想以6月30日為審計基準日提交IPO材料的公司負責人透露。

正如該人士所講，海辰藥業(yè)，長川科技闖關成功給了市場上涉及三類股東問題的企業(yè)以信心。

尤其是長川科技，其持股比例為6.34%的股東浙江天堂硅谷合豐創(chuàng)業(yè)投資有限公司（下稱合豐創(chuàng)業(yè)）簡單穿透披露出現了數家“三類股東”，包括浙江天堂硅谷資產管理集團有限公司（下稱“天堂硅谷”），浙江天堂硅谷盈豐股權投資合伙企業(yè)（有限合伙）（下稱“天堂硅谷盈豐”）以及嵊州市投資發(fā)展有限公司。

在長川科技的案例中，“三類股東”便集中在當中。盡管天堂硅谷的股東再向上穿透還含有大量的“三類股東”，包括契約型基金、資管計劃、信托計劃。但監(jiān)管的問題主要指向天堂硅谷盈豐，根據披露的信息顯示，天堂硅谷對天堂硅谷盈豐的出資中有97.28%來源自契約型私募基金。

證監(jiān)會對其的反饋中也提到了相關的問題，要求中介機構核查“發(fā)行人歷史上及目前是否存在委托持股，信托持股及利益輸送情形”。

中介機構的反饋中，表示該基金已于中國基金業(yè)協(xié)會備案，其名稱為天堂硅谷—盈豐資產管理計劃，基金編號為S39124，基金管理人為浙江天堂硅谷資產管理集團有限公司。而根據天堂硅谷盈豐提供的資料顯示，該基金的投資人共有16個，均為自然人股東，其籌集資金主要用于投入天堂硅谷盈豐。

值得注意的是，長川科技的成功IPO也意味著該穿透反饋得到了監(jiān)管層的認可。從結果來看，21世紀資本研究院認為三類股東的監(jiān)管底線或是穿透披露至出資的自然人股東。但一位接近監(jiān)管層的券商人士向研究員透露，長川科技的案例具有一定的特殊性，建議后續(xù)企業(yè)不要盲目作為參考樣本。

綜述來看，歷經一年時間，三類股東問題仍無明確帶有可操作性的反饋，相關案例市場均以猜測為主，這在一定程度上意味著這些企業(yè)的IPO前景并不明朗。